清和泉资本2022年年度投资策略：全年成长仍是主线，高ROE优质公司具超额收益，属意六个赛道

一是房取而代之鸿基从业人员严厉调控。2021Q3以来，取而代之鸿基信息同类型面恶化。2021年10翌年，投资额、取而代之开工、销售面积、开发资金来源当翌年同比计有-5.4%、-33.1%、-21.7%、-9.5%。

二是税务后置且支显现出偏慢。2021H1，专项债发行进度不头30%，更远较低于只不过两年的平之外值61%，而年末征税同比攀升21.8%，支显现出却只有4.5%。

三是双碳技术整修和耗电量双控。一各个方面的产品不断上调取而代之风能XI数目，以太阳能为例，的产品预估愿景5年取而代之增XI一个大人之外微20%。另一各个方面耗电量双控一刀切加剧了翌年末类滞胀的面貌，以耗电量强度为例，单三季度负载了3.2%，而年末极少负载了2.0%。

亦然融资的产品，地壳反常分化也是2021年最相当大的特性。2020年末至2021年11翌年，A股股价在结构上里（里信从业人员分类），的电合力设备及取而代之风能占总比从5.3%大大的降较低至8.1%，的电合力及公共事业从2.6%降较低至3.1%，而银行、非银和取而代之鸿基分别回升了1.5%、2.7%和0.6%。

2021年里央金融业工作才会议的现收尾申明以金融业建设工程为里心、正位字当头、制定同类型合力有效的税务方针和正位健灵活的国家政府，方针的修正才会不才会跟之前两次一样助长很轻微的个人风格预设，演进异和实用价值谁更占总优？2014年以来，A股个人风格预设衍生品主要有两段，分别是2014.12-2015.1，2019.1-2019.3。实际来看，两段衍生品里沪深300（实用价值个人风格）其实收尾飞驰赢香港交易所指（演进异个人风格），两者平之外现金流计有27%和14%。

投资额逻辑上的演进异：主体显现出发点相较同类型合力 vs 尺度选股更加不易

谈到2021年，A股获益于赢利驱动。

拆分来看，2021年同类型A股票价格增幅平之外为10%，其里赢利杰出贡献25%，而市价却压缩了15%。主要原因：一是今年大企业赢利主体极极较低，同类型A归母净利润人之外预估在25%上下。二是证券市场条件收紧压缩市价，信誉下半年以来回升了3.3%，并不相同市价分位从80%回升至60%。三是监管方针轻微趋紧压迫后果偏好。

2021年的的产品特性平庸为渗入美国政府公司质地，只追捧赢利极较低攀升。从股票价格平庸可以看显现出，截至11翌年末，茅股票价格大大的飞驰抽里证1000和同类型A股票价格，现金流率计有-6.4%、21.2%和8.1%。其次，同类型的产品（4640只紧接著）赢取正现金流的紧接著占总比58%，而基金重仓股票价格（259只紧接著）里赢取正现金流的紧接著占总比也极少64%。

经过近三年的产品的挖掘和平庸，迄今的产品长时间西北面：好的美国政府公司偏贵，廉宜的美国政府公司质地一般的窄小生态系统。从涨跌幅来看，三年来茅股票价格、宁股票价格、香港交易所指现金流率非常极较低，分别大幅提高280%、644%和166%，从市价分位来看，茅股票价格、宁股票价格、香港交易所指西北面85%的极极较低蓄水量。（只不过5年）

02 我们显然的：几个趋向于？

虽然陷于着几个轻微的窄小生态系统，但我们也能注意到金融业、方针和的产品存在几个轻微的趋向于。

趋向于1：衔接时间段与逆时间段相互配合，通货以我为主

对于的产品关切的“削减不正位定性”，我们预期本轮一个其中心削减不正位定性弱于文化史，对A股商品价位各种因素相较受限制。

文化史充分：只不过10年，两国间通货更进一步扭曲有过两段值得注意时期。

2015年：1）华南地区4次降准5次降息，美国政府加息预估升温；2）华南地区极少极少GDP从7.4%飙升至7.0%，美国政府从2.3%攀升至2.7%。

2018年：1）华南地区3次降准，美国政府4次加息；2）华南地区金融业从7.0%飙升至6.8%，美国政府从2.3%攀升至2.9%。

谈到这两轮时间段，两国间利差之外大大的抬高、投资额汇率轻微贬值、楼市大大的周期性，但本次的有所不同之处：

1） 两国间利差迄今接近1.5%，安同类型穿孔较头。文化史上，当两国间利差小于80bp时，国际间国家政府才才会受到轻微的压制。

2） 投资额汇率韧性十头，滑动合力不强。本轮美元走强，投资额坚挺，连带极较低贸易顺差支撑和外资小数目汇入。所以，愿景投资额虽存在贬值负荷，但总体预期受控。

3） 华南地区提之前结束正位杠杆，金融业体质不强。只不过两轮时间段里，华南地区信誉之外西北面回升通道，而本轮信誉现在触底即将攀升。

4） 愿景半年存在不可忽视的窗口期。连带该机构加息预估是从在2022年翌年末，而国际间方针现在同类型面朝向。

因此，从国际间国家政府看，全方位性、之前瞻性和有韧性是愿景的一个不可忽视趋向于。这才会不断大大提极较低A股的正位定性和诱发，降较低一个其中心的商品价位阻碍。

基于A股充裕商品价位的取材，2022年的产品我们预期正位里有升。

一各个方面金融业、方针和生态系统神似mini版的2019年。

共同点：1）金融业攀升飙升，连带陷于补充回升、补充阻碍、预估不正位和一个其中心松弛等多重负荷。2）一个其中心较宽通货+较宽税务+正位信誉，叠加一个其中心通货松弛，现金流预期较最下周期性。3）在结构上性现金流负荷仍存，连带里枢和周期性预期仍不较低，好的点是趋向于在飙升。

另一各个方面，的产品难现2019年那么大的一个其中心空间，市价是主要差异性：

1）迄今A股主体市价蓄水量不较低，ERP是45%，2019下半年只有10%。2）迄今在结构上市价分化相当大，取而代之金融业、旧金融业地壳市价分位分别平之外为80%、20%。而2019下半年取而代之金融业、旧金融业地壳市价分位之外在15%此表。

趋向于2：从取而代之鸿基根基设施时间段，朝向双碳创取而代之时间段

的产品个人风格取决两个各种因素，补充通货和信誉。只不过通过取而代之鸿基根基设施扩大信誉，这才会相较较易助长实用价值股的大衍生品，但愿景在双碳创取而代之时间段下，通过融资的产品和剩余商品价位来反对创取而代之，则演进异股才会相较占总优。

为什么取而代之鸿基根基设施维正位方针是短期的？

申明“以金融业建设工程为里心”并非走老路。这脱困于：

1） 城镇化率现在降较低缓慢。国家所充分城镇化率大幅提高70%后，之外再进一步次显现出现了轻微的减速，华南地区迄今在此之前有效射程是61%，但考虑户籍制度和人之外收入流动，主观城镇化率可能已接近70%。

2） 人之外收入恰好减速来临。2020年我国显现出生人数为1200万，大大的较低于2019年的1465万，创下1961年以来取而代之较低，总和生育率为1.3%跌破了预警终点站。

3） 华南地区债务杠杆率极极较低。2019年信息问道明，华南地区为249%，接近于国家所极较低水平，美国政府为250%、法国为260%，大大的极较低取而代之兴金融业体平之外极较低水平，印度为158%、巴西为168%、俄罗斯为112%。

为什么双碳创取而代之特别方针是长期以来的？

一是金融业蓬勃发展内在规律、自然生态系统以及的国际取材敦促我们“能够坚持极好蓬勃发展”。

二是双碳时间段同类型球性共振，特别产业华南地区在开创。只不过10年，同类型球性景色箝制率从1.8%降较低至9.1%，华南地区由1.2%降较低至9.3%，愿景兼具大大的降较低的一个其中心空间。其次，华南地区特别产业在同类型球性已占总同类型合力反对地位，以太阳能为例，2020年多晶硅、硅片、电池片、配件环节同类型球性占总比分别大幅提高了76%、97%、83%和76%。

三是创取而代之时间段减速追上，国产替代不断技术整修。华南地区在2019年PCT专利申请接近美国政府，为创取而代之升级提供根基。另外，从A股国产替代的趋向于来看，50家一个其中心美国政府公司只不过5年的赢利能够呈现攀升趋向于，净现金流从6%左右降较低至10%左右，ROE也从12%降较低至16%的极较低水平。

所以，从国际间产业方针看，传统从业人员要正位，取而代之兴从业人员要进，主体极好攀升是愿景一个很不可忽视的趋向于。结合到我们一个其中心的“通货---信誉假设”上，我们预期2022年，补充通货扩大幅度大于信誉，的产品尽管才会再进一步次显现出现更进一步实用价值演进异之外衡，但同类型年来看演进异股仍占总优。其里补充通货—“社融-名义GDP”，预期从2021Q4的-0.2%小数目攀升至2022Q4的4%上下，而信誉—“社融”则才会经历之前极较低后较低的走势，预期从2021Q4的10.3%攀升至年里在11.5%上下，2022Q4再进一步飙升至10.5%左右。

趋向于3：较低攀升+较低现金流+极较低现金流的投资额生态系统

基于2022年西北面“较低攀升、较低现金流和极较低现金流”的主体生态系统共识，我们能注意到2019年主体生态系统的影次子。相比于2021年选股最大的乘数变异化：除重视演进异性以外，更应追捧营业收入的复杂性—也就是税务上极较低ROE的特性。

通过复盘，A股自2019年经历了三个有所不同的收尾：

一是2019年的投资额生态系统：较低攀升+较低现金流+极较低现金流。

1）金融业攀升乏合力，的产品赢利较差；2）较宽通货+正位信誉，现金流较最下周期性；3）陷于在结构上性现金流负荷。的产品特性平庸为：演进异性>复杂性。

二是2020年的投资额生态系统：较低攀升+较低现金流+较低现金流。

1）金融业大大的回升，的产品赢利较差；2）较宽通货+较宽信誉，现金流里枢回升；3）陷于通缩负荷。的产品特性平庸为：复杂性>演进异性。

三是2021年的投资额生态系统：极较低攀升+较低现金流+极较低现金流。

1） 金融业极较低增无忧，的产品赢利极极较低；2）正位通货+紧信誉，现金流周期性向外；3）陷于在结构上性极较低现金流。的产品特性平庸为：只看演进异性，渗入复杂性。

因此，我们可以得显现出如下结论：

1） 在金融业攀升较低迷，存量金融业占总同类型合力反对，现金流里枢并行的时候。一各个方面复杂性极较低的蟠龙美国政府公司营业收入获益于的产品份额降较低，另一各个方面因主体不考虑到加剧和现金流里枢并行，其独享复杂性市价账面。

2） 反过来，当金融业攀升极极较低，增量金融业占总同类型合力反对，长端现金流里枢周期性或抬升的时候。的产品朝向倚重“盈余演进异性”，渗入“营业收入复杂性”，里小股价美国政府公司占总优。

未来蓬勃发展2022年，金融业转至较低攀升，取而代之老金融业短期最大限度，现金流并行且较最下周期性。敦促我们投资额策略上演进异性和复杂性顾及，转至优质演进异。

03 我们追捧的：两个后果？

后果1：同类型球性风能再进一步恶性循环，现金流居极较低不下

风能危机给我们的启示：清洁的风能+安同类型的抽电+廉宜的价位，存在不可能三角。

愿景追捧点：一是鼠疫是不是才会微预估好转，这才会助长供须要预估再进一步恶性循环。二是地缘政治冲突，这才会放大补充端的脆弱性。三是双碳考核的教育改革，须要要做好金融业蓬勃发展和风能安同类型彼此间的最大限度。

后果2：该机构因金融业过热，加息节奏微预估

文化史上该机构国家政府减速退显现出才会对同类型球性存款阻碍相当大，迄今加息预估集里在2022年翌年末。

愿景追捧点：一是美国政府现金流的走势。也就是问道该机构现在缩减了“现金流暂时性”的看法，现在开始抑制现金流预估。二是美国政府如此一来目标。也就是问道美国政府劳动合力的产品极其强劲，但就业自愿不充分，这增大了愿景该机构通货的系统设计难度。

04 我们应对的：投资额方向？

从长期以来方向来看，A股仍西北面“美股化”的浪潮里：一是增长速度放缓在结构上降较低；二是机构投资额者不断壮大；三是监管的产品化教育改革，减速的产品优胜劣汰；所以，资金对于极较低ROE的审美长期以来不才会变异。

从短期变异化来看，一是金融业攀升陷于负荷，复杂性账面未来会紧接著。二是较低基数不正位定性消退，非一个其中心Co小股价演进异的营业收入相较优势暂时进一步。所以，2022年，我们合力挺优质Co演进异从业人员和紧接著。实际来看：

取而代之制造：从“城镇化”到“碳里和”

只不过靠取而代之鸿基扣除和人之外收入扣除，消耗资源付出代价生态系统粗放式蓬勃发展；愿景靠第三次风能民主革命，华南地区未来会在各个环节开创。

取而代之风能:

1)2022年，同类型球性取而代之风能从业人员的蓬勃发展趋向于即使如此非常强劲。例如取而代之风能汽车美国政府公司最畅销同比人之外70%+，太阳能取而代之增XI30%+。华南地区的产品的蓬勃发展速度即使如此落后同类型球性，预期2022年华南地区取而代之风能汽车美国政府公司箝制率将大幅提高25%左右，太阳能取而代之增XI攀升50%以上。

2)趋向于一：利润从上游向三角洲转移。2022年，随着取而代之风能产业里上游原材质紧张环节的扩产，部分环节畸极较低的毛现金流未来会逐步修正，使利润总体向三角洲转移。以太阳能从业人员为例，硅料环节的三好占总比相当大极较低长期以来之外衡极较低水平，2022年两波硅料发电量无罪释放将借助于硅料价位并行，作出贡献从业人员补充无罪释放，并为三角洲助长相当大的利润灵活性。

3）趋向于二：取而代之技术、取而代之模式、取而代之产品助长相当大蓬勃发展一个其中心空间。2022年，取而代之风能地壳的基本面预估极其充分，我们更追捧取而代之技术、取而代之模式、取而代之产品助长的变异化，以及给特别环节上市美国政府公司拓展显现出的蓬勃发展一个其中心空间。以钴电正极材质为例，随着磷酸铁钴百分比占总比攀升，磷酸铁钴材质创取而代之对其推广应用含义重大。

取而代之型抽电:

取而代之型抽电的电源内侧以取而代之风能为大体，抽电内侧借助于极较低人之外收入比例的电合力电次子箝制和数字化承接，消费品内侧构筑多层级的源网荷储一体化。以借助于衔接DFT、衔接邻接调动多种风能资源，包括发电设施、抽电设备、用户、蓄电池设备等。因此抽电蕴含了相当大的在结构上性机才会，就其大概3个各个方面：

1） 短时间减低景色核电XI量。华南地区取而代之风能运营XI量愿景未来会依然10年一个大人之外20%以上；

2） 调峰调动较宽幅周期性的发电内侧。就其大量的抽电整修和蓄电池投资额，比如蓄电池愿景5年一个大人之外极较低50%；

3）电费的的产品化教育改革。2021年以来，以煤价暴涨火电亏损、的产品东京站为契机，华南地区催生了电费的产品化教育改革当之前。我们密切跟踪华南地区的的电合力的产品化教育改革当之前，除此以外是绿电和火电的电费的产品化形成机制，追捧取而代之风能营运商的投资额机才会。

较硬生物技术：从“同类型球性代工”到“全方位受控”

只不过华南地区靠技术引进和模仿研习，深度直接参与同类型球性化里；愿景华南地区靠根基研究和全方位创取而代之，未来会借助于全方位受控和安同类型蓬勃发展。

化学工业:

1） 从业人员转至发电量弯道期。化学工业改进型，批量美制，发电量尽快盈余度。化学工业从业人员属于计划金融业范畴，从业人员发电量减低陈述采购补充。2021年开始，航空科技领域转至发电量弯道期，将逐步有大量在建工程转固定存款。

2）盈余度不断向三角洲导电。大飞机和导弹产业盈余度略较低于，从业人员可用向里三角洲转移。一是大飞机产业不极少化学工业补充减低，愿景也可军转民，向商用大飞机承接。二是导弹产业在十四五之之前将大大的放量。2020年以来上游材质和元器件采购柔和，采购人之外达50%以上，2022年开始里三角洲将逐步兑现采购，盈余度向里三角洲导电，十四五之之前从业人员一个大人之外预估25%以上。

汽车美国政府公司智能化:

也就是问道汽车美国政府公司早就从传统代步工具向"孤独娱乐一个其中心空间"演进异，智能化是借助于变异革的一个其中心，且在电动智能化浪潮下，全方位HCoM迎来产业弯道微车的关键契机，本土智能化产业将从外部获益。着重追捧复杂性极较低的智能化应用趋向于，结合量价降较低逻辑上，配对面貌好、壁垒极较低的蟠龙美国政府公司，例如现在在HUD、终点站控制动等科技领域赢取消费者公认的零部件大企业。

消费品服务：从“消费品升级”顾及“共同富裕”

围绕满头个人美好孤独须要要，一各个方面注重个性化差异性化取而代之兴消费品和品质消费品，另一各个方面也要围绕缩小贫富差距，挖掘潜在的大众消费品。

1） 酒类：至暗时刻已过，静待基本面更佳Safari。

2021年酒类多个次子除此以外陷于了补充飙升、成本高回升、竞争加剧等多重负面各种因素各种因素。主体消费品补充疲软的取材下，大企业人之外与赢利能够都受到相当大阻碍。随着多重负荷在2021Q3独创，2021Q4以来酒类大企业迎来了同类型面提价密集合上，从业人员山崖已现。若提价顺利发挥作用导电，参考2017-2018年随着PPI与CPI剪刀差取值，成本高回升后大企业兼具赢利灵活性。虽然补充复苏仍须要观察主体生态系统及鼠疫各种因素，但乘数更佳的趋向于存在，若补充恢复较好未来会迎来营业收入与市价的Safari机才会。

2）烧酒：从业人员平正位有韧性，着重追捧价位升级。

烧酒的补充主要可分商务补充、聊天补充、馈赠补充和投资额补充等，从业人员产量与金融业人之外总体正特别，主要是与金融业娱乐活动和居民收入除此以外。但馈赠和投资额补充兼具柔性，同时从业人员现在转至量平价增的收尾，从业人员时间段性不断减弱。在金融业正位攀升取材下，烧酒从业人员补充主体平正位，补充端头部大企业规划理性，渠道存货时间段逐步熨平，消费品升级与HCoM集里的大趋向于承传。

未来蓬勃发展2022年价位即使如此是一个其中心基本要素，密切追捧极较低端酒提价或特别渠道教育改革动作，攀升复杂性极较低。极较低端酒是从业人员风向标，适度打开从业人员量价一个其中心空间，并往下导电，在此根基上追捧之下各价位带美国政府公司营业收入攀升与市价匹配助长的在结构上性机才会。

3）本机场：从基本面上讲，本机场赢利来自课税，一个其中心看的国际运能修缮，国际间补充各种因素受限制。往后看本机场将经历两个收尾，一是的国际运能恰好，第一人开放-的国际运能弯道-赢利修缮之外值紧接著，这一收尾未来会在2022年开始；二是挂勾权之外值紧接著，更远期实用价值提之前结束兑现。可以问道，一旦鼠疫修缮的复杂性降较低，本机场的营业收入灵活性、复杂性一定是最突显现出的地壳之一。从市价面上讲，由于本机场这2年的赢利大大的度回升，PE加权是未出真是，只能参考PB的情况，从PB的角度来讲本机场迄今的市价处在偏较低的位置徘徊，一旦鼠疫修缮的恰好再进一步次显现出现，市价上也有相当大一个其中心空间。

总结

1、2021年两国间国家政府正位里偏松，2022年两国间一松一紧相较奠定。

我们认为在“衔接时间段及逆时间段相互配合，通货以我为主”的趋向于下，一个其中心削减不正位定性阻碍受限制。

2、2021年的产品演进异个人风格占总优，里小盘崛起。

在方针纠偏下2022年个人风格存在短期预设，但我们认为在“从取而代之鸿基根基设施时间段，朝向双碳创取而代之时间段”的趋向于下，同类型年演进异仍是主终点站。

3、2021年的产品渗入美国政府公司质地，倚重营业收入灵活性、市价性价比的小股价美国政府公司。

2022年我们认为在“较低攀升+较低现金流+极较低现金流”的趋向于下，选股逻辑上要向“极较低演进异性且极较低ROE”演进异，而股价大小须要要渗入。

4、 的产品可能存在的后果来自两个；也：一是同类型球性风能再进一步恶性循环，现金流居极较低不下。二是美国政府因金融业过热，该机构微预估收紧通货。

5、实际到从业人员应对方向上，我们合力挺取而代之制造里的“取而代之风能、取而代之型抽电”，较硬生物技术里的“化学工业、汽车美国政府公司智能化”，消费品服务里的“酒类饮料、本机场”等。